股权结构与小股东利益保护

有效的公司治理机制首先且最根本的是，剩余索取权和控制权应当尽可能地对应，即拥有剩余索取权的热你应当承担风险。第二，经理的补偿收入应当与企业的经营业绩挂钩，不应当是固定合同支付。第三，资本所有者当拥有选择和监督经理的权威。第四，最有公司治理结构当时一种状态依存控制结构，亦是控制权当与自然状态线管，不同状态下企业应当由不同的利益要求者控制。当企业业绩优良时候，股东应当拥有对企业的控制权；当企业处境艰难时，债权人当拥有对企业的控制权。第五，为了解决投资者的搭便车问题，应当让所有权是集中于大股东手中。

二、股权结构与小股东利益保护的相关性分析

（一）基础理论阐述

从公司治理理论的发展和逻辑看，股权结构是公司治理的基础，公司治理又决定公司经营绩效，因而，满足上市公司 绩效最优的股权结构必须最有利于发挥公司治理机制作用。根据“委托代理理论”，在所有权和经营权分离的情况下，企业内部存在多层委托代理关系。首先在企业股东和经营者间存在一种代理关系；其次，在大股东和小股东间也存在一种代理关系。所以，公司治理要解决的不仅是经营者损害股东利益的问题，更重要的是要解决如何防止大股东损害小股东利益的问题。

在公司治理中，小股东易收到内部人和大股东的侵害，主要理由有下列几个方面：

第一：“搭便车”行为，即因众多的独立股东，每个人的作用对公司无关紧要，因而对于管理层的监督犹如“公共产品”性质。

第二：“理智的冷漠”，即在股权分散情形下，因存在信息不对称的客观事实，每个小股东参与公司管理决策付出相当成本去收集并且加工信息。但对与小股东而言，其受益总无法弥补成本，因而一个理智的股东对于参与公司经营管理、投票决策、监督等采取“冷漠的态度”

小股东受到的损害主要包括两个方面：

第一：因企业管理层的机会主义行为给所有股东造成的损失，其中包括小股东所要承担的代理成本部分。

第二：控股股东对公司资源的公开掠夺，严重损害小股东的利益。

因此，对于法律环境不完善的我国而言，正是由于小股东权利的脆弱性，那么采取何种途径有效保护小股东的利益就显得更加迫切和重要。

（二）以我国上市公司比较分析

根据我国上市公司股权集中程度，分为三种类型：一是股权高度集中，即绝对控股股东通常拥有50%以上；二是股权高度分散型，即公司四没有大股东，所有权与经营权基本完全分离，单个股东所持有的股份比例在10%以下；三是相对集中型，即公司拥有一个相对控股股东，但同时有其他大股东。此三种划分基本涵盖了上市公司股权结构的不同情况。

高度分散的股权结构

在股权高度分散时，对经理层的监督成为严重问题，因此容易导致内部人控制。首先，分散的股权使得每个股东对公司监督能力有限，并且动力不足，小股东无法对一些事项达成一致的的行动。具体来说：监督存在成本的问题，小股东因其股权分散，若行使监督权，而收益的不确定性大，因此股东们存在“搭便车”心理；另外出席股东会的成本过高，使得小股东失去监督兴趣。其次，为了防止干扰管理层的正常经营活动，国际上各国“公司法”人虽然规定“股东代为诉讼”制度，但同时法律也规定：“由少数股东提起的代位诉，如果不依法加以限制，会破坏公司治理的基本原则，亦是企业决策（包含提起诉讼的决策）当由董事会或者股东会多数决”。所以大部分国家法律规小股东代位诉有限制，包括原告的通知义务、诉讼应当善意、提供诉讼费担保等，导致股东监督权的行使尤为困难。

与此同时，高度分散的股权结构能刺激收购活动的发生。当然了，收购的进行还有其他各方面的相应配合支持，例如：法律支持、完善的资本市场、完善的社会中介服务等。

总的来说，该种股权结构最大的风险是：任一股东无参与企业管理决策和企业价值最大化的目标，进而造成企业治理体系失效、管理层内部控制问题，最终形成了企业管理层强和外部股东弱的格局。因此在内部人控制模式下，特别像我国这样的投资者法律保护不完善的国家，管理层运用多种途径损害外部小股东权益时，股东只能通过司法途径事后救济，维权风险由此产生。

高度集中股权结构

企业内部治理方面，因股权高度集中而存在一个绝对控股股东，理论上有足够的动力和经理去监督企业管理层。与此同时该控股股东作为企业主要所有者，有足够表决权且可直接罢免企业经理层。另一方面，大股东与经理层间信息不对称，经理层作为大股东代理人，其他股东罢免难度大，即使企业管理层有问题，大股东则需要消耗高成本超时间了解经营状况。因而该股权结构下“代理权”结构较强稳定性。在企业外部治理机制方面，该种企业成为并购目标可能性较小。原因如下：并购目的是为了目标公司控制权，除非财务状况无法支撑企业的运行时，控股股东配合并购意愿弱，因此被并购可行性极小。

然而，与股权分散一样，改种结构的治理模式亦存在损害小股东利益风险。根据对大股东行为和利益的实证研究，不论市场经济是否完善的国家，上市公司的绝对控股股东可通过其他途径获取内部私人利益，例如：支付特殊红利、关联交易、合理利用会计准则漏洞进行利润管理而获取内部控制利益。从我国上市公司情况看，控股股东对少数股东利益的侵害非常严重：

（1）直接占用上市公司资金。控股股东常以直接借款长期占用企业大额资金。根据专业统计数据显示，经证监会敦促上市公司“清欠”后，至2005年4月初，2004年末累计占款总额仍509亿元，实际展宽规模可能在千亿元。

（2）利用挂历交易进行利益输送。大股东以关联交易转移上市公司紫宸和利润主要形式有：股权转让与投资、资产与债务重组、商品服务的采购与销售等，方法主要还是通过显失公平的“低买高卖”。

（3）用上市公司对外担保变相圈钱。其对外担保的对象多为控股股东或大股东的关联企业的银行贷款。《关于上市公司为他人提供担保有关问题的通知》规定：上市公司不得为本公司股东、股东的控股子公司、股东的附属企业或个人债务提供担保。但,《通知》未明确上市公司为其下属公司进行担保。因而，上市公司为其控股或者参股公司提供大额贷款担保或者为其他丧失公司借款担保，被担保上市公司再为其控股股东或关联企业提供担保。

（4）恶意派现。我国上市公司恶意派现主要手段有：第一种是用贷款发红利；第二种是用募集资金来分红，甚至只对老股东分红以“掠夺”新股东；第三种是大股东伪造上市公司业绩，巨额分红后转让股权。大股东控制上市公司伪造业绩，巨额分红到手后吧股权转让，给后来的留下了烂摊子和大笔债务，例：通化金马。

通过国内著名学者的研究也表明：因小股东利益保护的法律机制不健全，加上相应约束大股东的市场机制为建立，大股东控制更多的导致了侵害小股东利益的利益输送现象。我国市场经济现状，上市股东大股东侵害小股东程度远高于英美国家，

相对集中型股权结构

该种股权结构可通过大股东的内部利益制衡，达到相互监督，从而保护所有股东权益，即所谓的股权制衡。在投资者保护不完善的时候，少数几个大股东分享控制权，使得无任何一个大股东有能力单独控制企业的决策，可起到限制掠夺行为的作用。当不存在一个占明显优势控股股东，企业的主要行动需要经过几个大的投资者一致同意时，这些大股东共同持有的足够大的现金流量全力足以限制股东对剩余小股东进行掠夺的激励，转而采取更效率的经营措施以获取更多的利润与所有股东共同分享。

通常来说，在有相对控股股东且有其他大股东的情况下，股东的表决权形成均衡，此均衡有多个优势：第一是大股东间相互存在监督，使得控股股东侵害其他股东情况难以发生，实践中企业的关键的管理人多有不同的股东派出，相互之间有一定的监督和制约。第二是大股东间有较大的动力去监督公司经理，即使企业管理层皆不是大股东的代理人，因其持有股份而有足够动力去行使监督权。另外，各国法律规范在小股东对经理层诉讼上设置了限制条件，但是大多国家法律支持大股东对企业经理提起诉讼请求，理论界认为若一个股东持有公司一定比例的股份，其发生烂俗的动机和可能性不大。

股权相对集中时，各个大股东可凭借相对控股地位提出自己的代理人人选并让之参与到代理人更换的竞争中去。因此这种结构利于代理权的竞争。另一方面，相对控股股东对待收购行为特征有两面性：第一，其是收购的反对力量，会采取各种行为阻止收购；第二，如果想对控股股东是收购方则可减少收购成本并利于收购成功。原因是想对控股股东只要再增持少量股权即可收购成功，同时其具有信息获得的优势致使在价格确定中有优势地位。

我国上市公司中股权结构和大股东占用款项的实证研究表明：股权集中程度高点的上市公司大股东及其关联方占用上市公司资金现象发生比例高于股权分散的公司。而不论是股权集中还是股权分散的情形，股权制衡的上市公司大股东及其关联方占用上市公司资金的行为，利于保护中小股东的权益。

另外根据国内学者的研究表明：大股东的渠道挖掘是客观存在的事实，但是其他股东对大股东的渠道挖掘有制衡作用，因而股权结构的约束作用是非常明显的。若控股股东和其他股东的比例越接近，对控股股东的约束性越强，控股股东的行为就越狱其他股东和公司整体利益趋于一致。

三、结论

有效的股权治理结构作为企业治理机制中的关键且非唯一的一环，对于企业进行有效的经营管理决策有着重要的影响。对于一个正常有效经营运作的企业来说，因企制宜的选择股权结构的类型，不但能够充分有效的发挥“委托代理理论”这个现代公司制度，还能极大的促进实现企业价值最大化的目标。